伊藤诚：美国次贷危机与当代资本主义

美国次贷危机与当代资本主义

[日]伊藤诚

　　（《环球视野》摘自2008年7月《理论视野》）

　　[提要]美国次贷危机导致了消费需求、企业盈利和就业形势的恶化，表明了新自由主义政策的破产。次贷危机的影响，使人们强烈地感受到需要关注金融问题，有必要重新探讨经济政策的公正和公平运用的实现途径等问题。

　　次贷危机是随着美国住宅金融中面向低收入阶层的所谓次级贷款出现问题而对各种经济活动造成破坏性影响的总称。这种影响从美国蔓延到全世界，各种金融机构和金融资产遭受到广泛而严重的冲击。

　　这种次贷危机使人想起了日本经济于 1980年代末出现巨大泡沫膨胀及伴随其破灭所经历的经济危机。在当时日本的泡沫景气中，除股票市场的投机性交易膨胀之外，同时还包括了住房价格上升及其促进因素住宅金融膨胀。但是，这次美国次贷问题则是在先前被称为新经济的信息关联企业的股票的投机性交易景气于2001年破灭之后，在由住宅市场的泡沫性交易膨胀所单独支撑的第2波景气中酝酿形成的。这一点是其特异性。

　　一、次贷急剧膨胀及其破裂

　　从第二次世界大战后直到80年代，美国的住宅金融一直是以民间的储蓄贷款机构（S＆L）为中心、以联邦抵押金融公库为补充而发展扩大的。80年代，S＆L出现了两次危机。在这些危机中，有数百家S＆L破产。据估算，包括存款保险制度（机构）的损失在内，S＆L危机所造成的损失总额达1500多亿美元。由此，一直持有债券到到期为止这种美国的住宅金融模式走到了尽头，90年代以后，就出现了向证券化模式的转变。

　　1996年以后，在新经济景气下，美国住宅市场重新活跃，同时从消费者角度来看住宅贷款的主力变成了抵押贷款公司。很多抵押贷款公司并不吸收存款，伴随着住宅贷款的证券化，就可以摆脱资金制约和高通胀下倒挂问题，而且不受州际限制地持续扩大业务。大型商业银行和储蓄金融机构都纷纷以子公司形式参与该业务。

　　在此过程中，面向次贷阶层的抵押贷款由于一些原因成为可能，从而急剧扩大。

　　第一是政策性管制的废除。过去存在州政府对住宅贷款利率的上限管制，与信用等级相适应或相匹配的利率设定和产品设计不可能实现，但其管制被解除后，就易于住宅贷款的扩大。

　　第二是促进性政策方针的作用。特别是1977年的地区再投资法和1982年的选择性抵押权交易均等法等对面向次贷阶层家庭聚集地区的住宅贷款产生了诱导作用。可以说，其政策目的在于通过引导民间资金来开发移民劳动力等低收入者聚集的贫民窟地区。

　　第三是技术创新。随着信息技术的进步，信贷得分等个人信用等级评价体系的完善，当初低利率的浮动利率、最初只偿还利息甚至是低于利息的还款、允许以后逐渐增加还款的融资等灵活且最初吸引低收入阶层的融资产品的精细设计和管理成为可能。

　　第四是非金融企业过剩资金的推动作用。大型非金融企业强化了脱媒趋势，新经济泡沫破灭后，美国的各种金融机构不得不将其贷款重点放在扩大住宅金融上，以便为过剩资金寻找国内运用的出路。这与2001~2005年旨在实现景气恢复的低利率政策一道成为抵押贷款公司住宅贷款扩大和促进次级贷款膨胀的重要原因。

　　在这些因素的影响下，美国住房贷款不断扩大，到2006年累计余额高达13万亿美元，与GDP规模相匹敌。其中，次级贷款尤其是2001年以后急速增加，2006年占总住宅贷款的20%，累计余额占13％左右（1﹒7万亿美元）。如果平均每笔贷款为20万美元、平均每个家庭为3口人的话，就有850万个家庭共计2550人靠次级贷款获得了住房。回顾一下，资本主义在近代以后的发展中，其金融体系的基本职能是动员社会闲散资金用于资本主义企业的积累扩大。从19世纪末开始，劳动大众的积累也作为社会闲散资金的组成部分而被利用。银行等金融机构的贷款对象的重点是资本主义企业。尽管在外围存在着高利贷和当铺这种消费信贷。但这些不同于资本主义金融体系的中心职能，属于处于外围的其他系列，其规模很小。然而，资本主义发展到当代，随着其大企业推进脱媒化，对产业性投资进行充分融资的机会减少，由此，导致了消费信贷和住宅融资的重新启动，以劳动大众为融资对象的攻击性贷款得到扩大。

　　在日本80年代末的泡沫时期也能够看到这一点。由投机性交易推高住宅价格，引诱劳动者家庭借款，结果导致巨大损失。这种住宅融资的攻击性推销，只能成为银行等各种金融机构新发明的现代化大规模的剥削手段。好不容易得到的住宅被扣押，被银行轰出家门。从这种多数人的立场来看，次贷被称为掠夺性贷款也毫不奇怪。

　　在资本主义发展史上，反复出现过多次伴随着投机性金融交易扩大的泡沫膨胀及其破灭的过程。正如马克思所指出的那样，资本主义的信用体系，一方面具有实现社会闲散资金的动员利用的合理性功能，另一方面又具有难以摆脱根本性的投机不稳定性。次贷危机揭示了资本主义金融体系内在的不稳定性。这次危机的确产生于对劳动大众的住宅贷款，导致了泡沫及其破灭。从中，可以认识到当代资本主义动态变化的特征。

　　美国金融企业的利润总额在上世纪70-80年代只是非金融企业的利润总额的5分之1，到2000年上升到2分之1，目前进一步上升到7成以上的水平。这种金融产业部门的膨胀并不是主要靠将存贷利差作为主要收益源泉这种传统型银行业务，而是主要靠由证券等金融产品的开发、推销、交易、信用担保等所获得的手续费、保险费、金融产品及衍生金融产品的投机性交易的差价收益。次贷也成为其中的重要组成部分。

　　从这一侧面来看，以当代美国为先进模式的资本主义强化了新的证券化资本主义或金融化资本主义的特征，而且被证券化的金融产品在全球推销、流通和被持有，由此，当代资本主义出现了全球证券资本主义或全球金融资本主义的重要特征。

　　作为其组成部分而以大规模扩大的住宅抵押贷款为基础的各种证券，只要住宅价格持续上涨，就的确可以被视为高回报且风险被分散控制的投资对象，而且看上去给予其高评级的评级公司也会继续被信赖，保险公司似乎也可以继续发挥作用。但是，到2006年，长达10年的美国住宅市场的投机性景气达到了顶点，住宅价格一下降，次贷阶层的还贷就出现问题，抵押房产被扣押就增多。同时，各种次贷关联证券的信用风险增大，其价格下跌，其流动性下降，评级被一起调低，保险公司也频频发生倒闭危机，各种金融机构和各种投资基金的损失不断增加，从而导致其危机的发生和恶化。

　　这次次贷危机的爆发当然是由对次贷阶层的住宅贷款的信用风险引起的。2008年初，在浮动利率下的次级抵押贷款中，超过90天未能还款的件数或处于冻结状态的不良债权的比率已经上升为总件数的21％，是2005年的4倍。特别是次贷急剧增加的2004－2006年期间实行了2-5年的利率优惠，随着优惠期的结束，这些贷款将陆续迎来重新调整贷款条件的时期。一般认为，尤其是2008~2009年前后，次贷危机的坏帐将堆积如山。估计最终难以偿还的次贷总额将达到2000~3000亿美元。将其包装起来的多重证券的价格损失额是否会远远超过次贷损失额，目前还难以判断。这次次贷危机未来的走势和影响如何，世界金融市场弥漫着犹如踏入地雷阵的忧心情绪。

　　二、影响与对策

　　次贷危机使2001年以来靠住宅市场投机性泡沫支撑的美国经济景气出现逆转，导致了消费需求、企业盈利和就业形势的恶化，造成从金融部门到非金融部门的宏观经济正在走向真正的衰退。美国出现的经济危机也正在极大地震动着世界经济。

　　由30个发达国家组成的OECD（经济合作发展组织）于去年5月预测，美国经济因次贷问题而难以避免经济下滑，其实际增长率将从2006年的2﹒9%降低为2007年的2﹒1％。但是，欧洲将接过美国的接力棒，出现灵活的再调整以推动OECD各国的增长。这种展望认为美国的次贷危机可以与整个世界经济的走势相分离。然而，当年日本由巨大泡沫破灭所导致的经济危机逐渐传导到周边诸国，最终于1997年爆发了亚洲经济危机。参照这一经历，并且考虑到美国的景气接力棒从新经济传递到住宅市场的过程，这次同样可以预期随着危机的传导，一些国家将遭受打击。

　　对上述分离论也有反论。2007年11月历史唯物主义杂志在伦敦召开大规模国际会议，会上指出：美国正承受着空前庞大的国际债务压力，通过新经济景气和此后的住宅市场景气在世界经济中心维持了最大的消费市场，支撑了美元的相对价值，持续发挥了作为世界金融中心的功能。这种结构状况达到了极限且正在瓦解，因此次贷危机的影响不可能仅仅限于美国经济的下滑，反而很有可能对整个世界经济造成连锁反映，使之陷入严重的经济危机，而且会导致世界经济的重组。这种展望作为现实可能性之—，希望我们关注。

　　实际上，在多重证券化累积的美国次贷关联抵押担保证券中，英国和一些欧盟国家等投入了大量的世界性资金，所以有关金融机构和对冲基金的损失、证券市场的混乱麻木不断对世界各地造成冲击，对实体经济也产生了压力。美国经济下滑对其他国家出口相关产业的影响、以及原油等初级产品价格上升所造成的压力等也令人担心。受此影响，OECD也于2007年末大幅度向下修正了预期经济增长率。

　　本来就经济调整下降将到何种严重程度还存在着认识上的分歧。有一种观点认为：1929年爆发的大危机也持续恶化了3年多，所以这次危机也正在走向大崩溃。还有一种观点从左派立场出发，反对削减社会保障开支，反而要求扩大社会保障开支，认为不应该过分强调担心经济危机导致财政恶化。现实形势的发展，恐怕会处于两种观点之间。日本巨大泡沫破灭以后爆发了亚洲经济危机，美国在新经济泡沫破灭后，这次又爆发了次贷危机。在这些危机中，尽管金融资产的损失对GDP比可以与大危机时的美国相匹敌，但是，至少到目前为止还没有出现1930年代那种各发达国家经济的大崩溃。这是为什么呢？缓和金融危机的损失、冲击的机制和能力在哪里呢？其中存在着一些问题，使我们必须重新思考当代资本主义。

　　总之，美国爆发的次贷危机表明了新自由主义政策的破产。对住宅金融及其多重证券化管制的放松和废除，在强调个人承担风险的同时促进人们获取住房资产及从中产生的抵押债券的证券交易，这些都是信奉市场原理主义的新自由主义的主张。我们看到，随着这次危机的恶化，其对策也是事后性的、市场追随性的，而且是不协调的和不公平的。

　　例如，在2007年8月次贷危机已经明显暴露，当时需要应对对策，而布什总统却说“投资者的救援不是政府的工作”。美联储主席伯南克也明确说到“投资者自己进行投资决策且保护投资结果，这不是FRB的责任和义务”。与此同时，布什政府提出了“主动规避新的损失”的政策方针。

　　但是，面向避免新的损失的政策内容有：联邦住房局（FHA）面向未来充实住宅贷款保险制度，要求已有住宅贷款的借贷双方自己努力，要求放宽偿还条件，靠大银行来缓解次贷问题，设立旨在实现ABCP市场复苏的特别基金等等。这些措施多为事后性的，没有强制性，而且极力回避财政开支。作为其支柱的FHA充实保险措施也附加了一些条件：没有在利率条件变更以前延期还款，有继续被雇用的履历。因此，新的接受援助的对象只有8万人，加上利用原来FHA保险项目的增加人数，也不过才24万人左右。债务人援助组织称：“扣押状况达到了住宅贷款史上最差的程度”，今后数年间至少有220万人将失去自己的住房。目前的对策，远远不足以消除上述威胁。

　　实际上，美国政府和美联储的对策是将重点放在减轻和救助大型金融机构、机构投资者、富裕阶层的金融资产损失。其政策方针之一是尽快确认和公布次贷危机所造成的损失和困难的信息。

　　在当时的日本，泡沫破灭后，银行等金融机构的不良债权信息一直不透明，每年都追加，最后确认达78万亿日元相当于占银行贷款总额的12％。公布这一信息时已经到了1998年。因此，使人想到了央行降息和对银行投入公共资金等政策的迟缓和日本经济萧条的延长。有人从中解读出：为了避免重蹈覆辙，就需要准确而透明的信息。只要提供准确而透明的信息，市场本身就应该有效地发挥最佳调节作用。可以说，这种观点的背后是对市场原理的崇拜。的确，在次贷危机中，美国和欧盟都公开发布了各金融机构的损失和困难的信息，中央银行和政府金融监管机构的有关对策尽管有时迟缓，但其速度远远超过了当时的日本。但是，在最快公布信息且采取拯救措施的英国，也有导致诺赞罗克银行遭受挤兑的例子。果真尽快公开各家金融机构的困难和影响的信息以及实施救援，也有可能还是难以判断金融危机能够缓解到何种程度和看不清楚今后的走势。

　　到目前为止，在为了缓解次贷危机的影响扩大而采取的对策中，最重要的的就是联邦储备银行降息，促进市场利率的下降。随着危机的恶化，为了满足金融界的强烈要求，联邦储备银行将2007年8月的6.25％的利率经过数次调低，降到2008年4月的2％。在由原油及其他初级产品涨价所推动的通胀高起的趋势中，应该说它是破例的充满了矛盾的政策。这种低利率政策又使世界性过剩资金的投机活动涌向初级产品市场进行投机性交易，由此造成的通胀，加上就业形势的恶化，正在给劳动大众和社会弱势群体造成巨大的困难。可以断言，伴随着这种作用的利率政策，明显是为了照顾因次贷关联证券的价格下跌而陷入亏损和流动性短缺困难的金融机构、机构投资者的利益。预期，该政策可以有效地通过缓解金融危机对股票价格及其他证券价格的打击来缓和金融危机。实际上，它在某种程度上也发挥了上述作用。

　　日本也出现过以下情况：利率的大幅度而迅速的降低并没有直接影响到住宅贷款利率等偿还条件的变更，其变更一般被推迟，或者只限于很小幅度。特别是美国的住宅金融市场被一级市场和二级市场多重化，借款人不知道债券所有者在哪里，更改条件的交涉也难以实现。因此，在住宅市场上利率降低并没有起到有效缓解资产价格下跌的作用，住宅价格下跌反而持续，甚至还有加速的迹象。靠次贷得到的住房由于不能偿还贷款而被扣押，丧失了住房，其中变成无家可归者的人数依然持续增加。

　　担心这一事态的发展，美国众议院于今年5月由民主党议员提出议案，避免因不能还贷而扣押房产，作为缓解危机根源的对策，以金融机构承担部分费用为前提，投入3000亿美元的公共资金用于救助借款人。这一法案已被众议院通过。它与过去新政中住宅金融对策的精神很接近。但是，布什总统表示，即使参议院通过，也不会赞成那些将导致国民负担增加的法案，明确摆出了将拒绝签署的姿态。

　　这种姿态与3月份面向富裕阶层和机构投资者、旗下有多家对冲基金的大型投资银行贝尔斯登面临倒闭危机时美国政府的姿态形成了鲜明对照。当时，伯南克行长和保尔森财长开始积极干预救助，劝JP摩根收购贝尔斯登并为其300亿美元的不良债权提供信用担保，同时政府还宣布，为救助金融机构，政府有关部门还将购买总额达3000亿美元的住宅融资担保证券。这一姿态与去年8月总统明确表示“救助投资者不是政府的工作”这一方针大相径庭。有评论道：美国对金融危机的应对方针难道不是不公正的裙带资本主义吗？

　　在日本当大银行等出现不良债权问题和面临经营危机时，也有过于庞大而不让倒闭的说法。为了避免对整个经济造成影响，投入了公共资金以进行银行的重组或者缓解其经营困难。可是，当中小企业经营困难或倒闭时，当一些人在泡沫时期背负很多住宅贷款债务而随后遭遇资产价格下跌却不得不偿还贷款时，政府却没有采取救助措施而是强调市场经济条件下的自己负责原则。可以说，这是按市场参与者大小差别所采取的不公正的政策。最近包括保险公司和养老基金在内的机构投资者本来就担负着管理运用劳动大众的金融资产的责任，所以，缓解大型金融机构倒闭所造成的金融危机的损失、防止证券价格出现全面下跌这些政策也不能说只对少数富裕阶层和大企业有利。

　　随着次贷危机的影响及其对策的实施的变化，让我们强烈地感受到需要关注金融问题，有必要重新就金融问题来探讨经济民主主义的意义、经济政策的公正和公平运用的实现途径等问题，而且这种探讨应该充分并对社会开放。