左大培推荐：美国在怎样制造泡沫

      左大培按：自2000年以来，我就形成了对美国经济形势和格林斯潘的政策的一个完整的看法。下边的这组文章所说的，与我的这些看法大致相同。它们说明了美国是在怎样制造泡沫。而这个泡沫对全世界将发生灾难性的影响。06。4。30

格林斯潘功过尚难评说

[美国《纽约时报》1月23日文章]题：美国经济发展迅速，债务亦随之飞增（作者内尔·亨德森）

贝弗莉·威尔莫尔开始为下周就要进入陶森大学的女儿筹措学费。她不太发愁——她和丈夫可以用在盖瑟斯堡的一套四居室住宅作抵押，向银行贷款。2000年，他们买这套房子时只花了25万美元，如今已升至40万美元。

在格林斯潘担任美联储主席的18年里，数百万像威尔莫尔这样的美国人富了起来。其间，尽管经历了股市暴跌、国际金融危机、恐怖袭击，但美国经济兴旺发达、通货膨胀率和失业率双低、利率不高。难怪在格林斯潘即将卸任之际，经济学家们称他为美国有史以来最伟大的中央银行家。

然而，离任后，格林斯潘留下的将是一个债台高筑的国家——家庭债务和贸易逆差均达到最高记录。分析人士认为，他的低利率政策是导致严重失衡的原因之一，而这种状况对在他任期中发展起来的经济构成了威胁。摩根士丹利公司首席经济学家斯蒂芬·罗奇说：“没有看清债务问题在格林斯潘之后的时代如何发展，就无法正确评价他的成就。”

格林斯潘及其美联储的同事一致认为，2000年股市泡沫破灭后稳定经济的政策带来的副作用，是造成家庭债务和贸易逆差增加的部分原因。美联储的低利率刺激消费者借钱购买房屋、汽车和其他商品，从而在企业裁员、不愿投资的时期，刺激了经济多年的增长。消费者借的钱很多都用于购买进口商品，这自然导致了贸易逆差的膨胀。但在决策者看来，如果另取别策，结果只会更糟——更长、更痛苦的经济低迷期。

许多经济学家认为，现在的繁荣建立在借贷基础上：据美联储统计，美国家庭债务以1985年以来最快的速度增长，去年第三季度已达11.4万亿美元。同期，美国家庭的税后收入有13.75%用于偿债。去年的贸易逆差估计又创新高，突破7000亿美元。

从事金融分析的MBG信息服务公司首席经济学家查尔斯·麦克米利恩说：“债务重负已达到前所未有的程度，而美国经济对举债的依赖越来越严重。这种情况是不能持久的，也令人极其不安。最严重的问题是目前的失衡何时能扭转以及它们会产生什么后果。”

（原载《参考消息》2006年1月30日第四版）

格林斯潘制造“资产泡沫”

[英国《经济学家》周刊1月14日一期文章]题：金融近视

即将卸任的美联储主席艾伦·格林斯潘被誉为“有史以来最伟大的央行行长”。在美国民众眼里，他享有摇滚歌星般的地位。他曾获得总统自由勋章、英国爵士封号、法国荣誉勋章。但是，他果真配得上这众口一词的称誉吗？赞美声沉寂之后，经济学家们会对他的任期做何结论？

神乎其神

说来滑稽，1987年格林斯潘接替保罗·沃尔克的时候，有些人曾对他能否胜任表示怀疑。他起初也的确经历了一段困难的日子：上任两个月，股市就一落千丈；美国经济增长率在几年中一直落后于欧洲和日本。然而，过去10年来，在世人眼中，他简直就是神乎其神，是世界经济的拯救者。从1987年和2000—2001年的股市大跌到俄罗斯债务危机和1998年长期资本管理公司（LTCM）的几近垮台，他一次又一次在危难关头给世界经济注入流动资本。在七国集团成员去年12月举行的宴会上，酷爱足球的英格兰银行行长默文·金献给格林斯潘一张漫画。画里，他是屡屡扑出点球的守门员。

表面看来，在格林斯潘的守护下，美国经济表现出众，不仅通胀受到抑制，而且创下有史以来最长的两个发展期，美中不足的只是两次轻微的衰退。对照之下，在他担任美联储主席之前的那个18年里，美国经济出现四次萧条，包括20世纪30年代大萧条之后两次最为严重的衰退。

名过其实

然而，细察之下，格林斯潘的成绩却名过其实。美国核心通胀率的下降幅度并不高于经合组织中所有工业化国家的平均水平。全球范围的反通胀压力使各个央行抑制通胀都变得容易。

其次，格林斯潘在理顺经济周期方面的成绩也并不比外国央行强多少。美国的GDP增长率的确高于其他经合组织大国，但这不该归功于美联储。推动长期增长率的是结构性因素，而非货币政策，后者主要影响经济产出。美国的潜在增长率高于欧元区和日本，但这在很大程度上是因为美国人口增长工更快，劳动力和商品市场更加灵活。

美国经济学家詹姆斯·斯托克和马克·沃森已经从研究中得出结论：过去20年美国经济波动幅度减小的主要原因是服务业的比重有所增加（与制造业相比，服务业陷入衰退的可能性较小）。据他们估算，美国20年来经济稳定性的增强只有1/10可归结为货币政策。

格林斯潘的信徒宣称，主席的巧妙政策不仅缓和了经济波动，而且（至少暂时地）提高了美国的潜在增长率。格林斯潘的一项丰功伟绩就是在20世纪90年代末率先看出生产率增长的大好势头。当时，他意识到，生产率的迅速改善能使经济增长提速而不致引发通货膨胀，便放手让这场繁荣持续下去。结果，失业率下降，许多身处困境的工人又找到了工作。

然而，短期收益却以长期损失为代价。对生产力奇迹的笃信或许使格林斯潘忽视了货币过度增长的危险。他的政策让国内需求持续增长，超过供给，致使美国的经常项目赤字扩大到令人警惕的水平。

在格林斯潘的守护下，美国也经历了历史上规模最大的股市泡沫和房地产泡沫。一次泡沫或许可以算运气不好，两次泡沫就有点失职了。格林斯潘时代在1月31日不会结束，他的遗产还将继续影响美国人。这就是美国历史上最大的经济失衡：负家庭储蓄率和创记录的经常项目赤字。到上述问题全部清晰地显现出来之前，为格林斯潘的业绩鼓掌叫好还为时过早。

资产泡沫

《经济学家》周刊和格林斯潘的长期分歧在于，他既不控制20世纪90年代末的股市泡沫也不控制今天的房地产泡沫。格林斯潘为自己辩护说，他没有通过提高利率来“刺破”股市泡沫而是让泡沫自己破裂，然后再大幅降息，把损失“擦干净”。股价大跌后，经济的表现比我们预期的要好，只在2001年出现过一次轻微的衰退。但是，要检验格林斯潘的政策还有一个更好的标准，不看美国是否避免了严重衰退，而看如果美联储采取措施抑制那场泡沫经济，今天的美国经济是否会有一个更为坚实的基础。

金融政策该怎样应对房价或股价上涨，这是所有央行都要面临的最大难题。对此，美联储的考量只是资产价格上涨会促进消费，从而引起通胀。但是，亟待解决的问题是：在通胀看来已经得到控制的情况下，美联储是否也应针对资产价格上涨采取措施？格林斯潘得出结论：比较安全的办法是等待泡沫自己破裂，然后再放宽货币政策，减缓经济下滑。

然而，央行的任务不只是抑制通胀，还要确保货币稳定。上个世纪三次最大的股市泡沫都是在通胀率较低的情况下出现的。可以说，格林斯潘给货币政策的作用所下的定义过于狭窄。人们常说，通胀就是有太多的钱在追逐太少的商品。但是，今天的世界充斥着低息贷款和压低价格的强有力的新供给源（比如中国），通胀率将维持较低的水平，无法在经济过热时发出信号。央行日益提高的信誉也有助于控制通胀。如果央行把利率保持在较低水平，这将鼓励金融市场上的冒险行为，额外的流动资金将引起资产价格上涨，而不会引起传统意义上的通胀。

资产价格暴涨有时就像传统意义上的通货膨胀一样有害。股票或房价的突然下跌可能引发严重衰退。飞涨的资产价格还将扭曲价格信号，导致资源分配不当；因为这会促使人们储蓄过少，或在房地产方面投资过多，从而阻碍未来的发展。正因为如此，央行需要在资产价格上多花些心思。

央行不一定要确定泡沫已经出现时再采取行动。货币政策的作用始终是解决经济中的不确定因素。不确定因素是谨慎行事的原因，而不是袖手旁观的理由。

格林斯潘的论据——即使央行行长确信出现泡沫，他也无能为力，因为利率是个钝器——又如何呢？2005年8月，格林斯潘曾说：“鉴于我们目前的知识状况，很难设想央行在近期解决资产价格问题。”其实，这只是个挡箭牌。没人当真要证明央行应该以某个特定资产价格水平为目标。多数经济学家都认可，采取积极措施“刺破”泡沫可能也是一种冒险。今天的争论在于，资产价格高得离谱时，央行是否应当把利率再提高一些，而不是只把利率提到通胀这一种因素所要求的水平。

处置失当

近几年，因为担心房地产价格上涨过快，英格兰银行、澳大利亚储备银行和新西兰储备银行对利率的提升幅度都超过通胀一个因素能够解释的水平。格林斯潘说，只有大幅加息才能抑制泡沫，这也不对。在英国和澳大利亚，央行只提息1.25个百分点，同时发出房价定得过高的明确警告，就把房价的年涨幅从20%左右降到近乎于零。

联邦公开市场委员会的几位成员都认为，事实上，美联储和其他央行都以类似方式应对了高涨的房价。他们宣称，区别在于：各国央行的说法不同，而非做法不同。但是，美国的实际利率一直大大低于英国或澳大利亚，这一事实否定了他们的说法。无论如何，如果要影响“冒泡的”资产价格以及由此引发的经济失衡，央行就需要明确表达这个意愿。上世纪90年代末，美联储加息过晚，幅度也太小。不仅如此，格林斯潘不仅不设法说服人们把头脑放冷静，反而像个拉拉队长一样为新经济大声叫好。尽管他在生产率增长这个问题上的看法是正确的，他的兴奋却无意中鼓舞了投资者，让他们产生不切实际的预期，导致股价更上一层楼。

格林斯潘在资产价格政策上的最大问题就是缺乏均衡。如果美联储总在资产价格下跌时降息，但从来不在资产价格上涨时提息，投资者就会得到鼓励去冒更大的风险，从而增加出现泡沫的可能性。

实用主义

所以，可以理直气壮地说，对资产价格的忽视使美联储实施了一种过于宽松的货币政策。奇怪的是，格林斯潘却是率先吸引人们注意资产价格在经济中越来越重要的央行行长之一。在私下讨论中，他的观点并不像人们通常认为得那样死板。1999年他曾在国会听证会上说：“如果我们能找到一种办法来防止或缩小泡沫，我们会更富裕。”最近，他说：“未来的工作可能改进我们对资产价格行为的理解以及相应的货币政策，我并不排除这种可能性。”

事实上，格林斯潘在资产价格方面的公开声明似乎有些微妙的变化。直到不久以前他还否认出现全国范围的房产泡沫。眼下，他却承认市场有泡沫并警告人们房价可能下跌。去年9月，格林斯潘甚至承认，美联储的政策可能对促成泡沫起到一定作用。他指出，美联储实现的长期经济稳定和低通胀率或许使投资者降低了对风险补偿的要求，导致资产价格暴涨。

从风险控制的角度，抑制房地产泡沫的理由甚至比抑制股市泡沫的理由还充分。房地产泡沫对消费支出的影响更大，房价的骤跌可能造成更大的经济损失。由于人们会借更多的钱来买房子，房地产泡沫更有可能造成金融波动。与解决股价上涨问题相比，加息对解决房价上涨问题更有用。

格林斯潘不情愿解决资产价格问题，这在一定程度上也是可以理解的：央行并没有打破泡沫的权力。在通胀率不高的时候向国会证明有必要加息非常困难。尽管如此，观点随时间的变化而变化。20世纪60年代，货币政策的主要目标是保证人人都有工作，而不是抑制通胀。让公众相信资产泡沫就像通胀一样危险，这并不比把关注焦点从失业转向通胀更难。

但是，格林斯潘和其他央行行长需要拿出证据，说服人们提息能应对股价和房价上涨，并且做好准备承受可能随之而来的结果：成为不受欢迎的人物。如果格林斯潘当年公开发表这样的观点并且采取更加坚决的手段对付股市和楼市泡沫，他今天当然不会如此受人欢迎。

眼下，给格林斯潘唱送别赞歌的热情已经达到发烧的程度。讽刺的是，恰恰是他惊人的声望和所谓的魔力或许才能最好地解释他留在身后的种种问题。投资者相信，他能保护他们。过度的信任无疑促使他们冒更大风险，把股价和房价抬得更高。相应地，美国消费支出已经靠不可持续的资产价格上涨和债务增加来维持。这种情况相当危险。

去年12月，格林斯潘被评为伦敦荣誉市民。这项荣誉的一大传统好处是，他可以醉酒失控而不用担心被警察逮捕。问题在于，格林斯潘的政策也鼓励着“酒醉失控”的资产市场和“醉醺醺的”消费者。这场“聚会”结束的时候，格林斯潘已经不会在那里收拾残局了。然而，可以确定的是，结局终将到来。

（原载《参考消息》2006年1月27日第四版和1月28日第四版）

“薄弱环节”会否破坏世界经济引擎？

【美国《国际先驱论坛报》1月26日报道】题：“薄弱环节”使人们对经济增长赶到忧虑（记者利兹·奥尔德曼发自达沃斯）

著名经济学家约翰·肯尼思·加尔布雷思曾说过：“在经济学中，多数派总是错的。”对于参加世界经济论坛的经济学家们来说，这句话就像在会场上空的幽灵。

经济学家们去年关注的美元下跌、美国房地产市场崩溃和长期利率的上升都没有成为现实，而他们最初没有列入世界经济潜在威胁的能源价格，反而成为全球经济增长的重大隐患之一。

然而今年，这些因素加上中国对世界金融的持续影响，比以往任何时候都有可能使全球经济增长进一步放慢。

国际金融学会负责人查尔斯·达拉拉说：“我们越来越意识到，我们在过去几年看到的强劲的全球增长模式正发生变化。问题在于，这种变化会是逐步发生的还是突如其来的。”国际金融学会是金融机构的联盟，全世界最大的商业银行和投资银行大多是该学会的成员。

几个“薄弱环节”可能使美国的经济增速减缓，并波及亚洲、拉丁美洲和欧洲的市场，因为这些市场都是靠美国对进口产品的需求而繁荣发展的。其中最重要的是美国消费者，如果美国房地产泡沫很快破灭，他们对进口产品的需求可能下降。

摩根士丹利公司首席经济学家斯蒂芬·罗奇说：“房地产泡沫即将终结，美国的消费狂潮已接近尾声。”

他说，美国的房地产价格比2005年最高点时下降了45%（？），利率上升和油价居高不下的前景将使房地产市场的活动继续降温。

一些经济学家担心，这种状况以后会给中国带来麻烦。由于其货币相对于美元来说很便宜，中国在过去两三年里能超过日本和欧洲，并与美国共同成为带动全球经济增长的引擎，在很大程度上依赖于美国消费者。

达拉拉说：“中国与美国之间有很强的相互依赖性。如果美国消费者急剧减少消费，中国经济还能保持9%的增长速度吗？这一点令人怀疑。”

（原载《参考消息》2006年1月28日第四版）