中国货币与房产政策的大转型

试行地方债券是货币与房产政策大转型的里程碑

文/叶楚华 余治国

叶楚华按：敢于借债的政府才是好政府，历史上没有哪个负债的政府倒台了，只有不懂得如何负债的政府才倒台了。越会借债的政府，越有可能成为世界级的强国和霸主，比如荷兰、英国、美国，不懂得借债的政府都是世界上顶级愚昧落后的政府，比如清政府，国库没银子了那叫一个慌啊。直到今天，欧美日的政府都是举债大政府。中国政府不是债务太多，而是实在太少太少，即便2008年4万亿和十万亿贷款之后，仍然太少太少，欧美日的货币主要都是通过政府债务这样的窗口发出去的，而中国的货币主要靠“外汇占款”和企业银行贷款发出去，其中外汇占款长期是发放货币的重中之重，这是极为不合理的局面。施行地方债，标志着中国货币与房产政策的大转型，是一件载入史册的大好事，中国的政府终于学会了借钱。太好了！

（叶楚华再按：和全国的普遍情况一致，今年我的家具实体店生意也和去年不一致，新开通网店则越来越好。请各位继续支持：http://yechuhua.taobao.com/有读者质疑，你为什么老是放广告、你为什么要经商。我要告诉各位，我不仅要这样做，还要写一部类似张五常的《卖橘者说》，张五常先生可以卖橘子卖桃花，我为何不能卖家具？为何不能写一部《卖家具者言》？网络经济学，张五常同志已经无法研究了，只能落在我辈八零后肩上。）

　2011年10月20日　，财政部发布通知称，经国务院批准，上海市、浙江省、广东省、深圳市可开展地方政府自行发债试点。该政策一出，一时间众说纷纭。甚至有所谓的经济专家在鼓吹，地方债券是在变相放水，拯救房地产。但事实却告诉我们，试行地方债券不仅不是延续过去曾出现的错误，反而是货币流通与房产政策大转型的一个里程碑。

要分析地方债券试行的目的，我们首先要搞清楚现代货币的性质与流通机制。像美元、人民币这样的现代法定货币是一种不可兑换货币，其本质就像一枚硬币的正反两面：债权关系与债务关系。现代货币本质上是中央银行对接受货币者一种的债务，或者说是接受货币者对中央政府的一种债券。为中央银行背书的则是国家信用或者说是中央政府的信用，而政府信用则以税收为信用担保。税收是公民对国家或政府的一种债务。换而言之，货币必须具有公民使用它来偿还政府债务即纳税的职能。在中西方的古代都是如此，具体参见天津社会科学院出版社2011年版《世界金融五百年》一书与余治国所著《从铜钱到钞票：中国古代的通货膨胀》一文。在那个时代，只有政府接受作为税赋的纸币才会被民众认同。

简而言之，在一个封闭经济体中，政府的财政支出创造货币，税收不仅是政府收入，也是货币得以回流的主要工具。因此，只要一国采用的是现代货币与信用体系，货币发行机制没有他国影响的话，拥有主权货币工具的政府必然是赤字财政，一旦赤字消失，基础货币的供给就会随之消失（参见《世界金融五百年》下册关于美国南北战争的一节）。

只有在开放经济条件下，政府财政才会有盈余，比如在中国，由于没有发行对冲外汇的国债来吸收流动性，出口导向型经济导致巨额的外汇占款，货币政策的独立性遭到严重削弱，受到美国的巨大影响。出口积累了巨额资本。至于中国的高储蓄率根本不是一些所谓经济专家所讲的那样，与中国传统的社会文化有关。由于贫富差距过大，社会整体购买力很低，有效需求严重不足，家庭消费对GDP的贡献只有34％，居民储蓄并不高。高储蓄率的主要原因是资本收入过高，企业留存收益所占的比例非常大，而这些巨额资金找不到良好的投资渠道，于是逐渐涌向房地产与基础设施建设领域，造就了固定资产的过度投资，形成了楼市泡沫。

就像我们前面写的一系列文章所谈的，尽管银行系统表面上看是存款创造了贷款，但由于货币供给具有内生性的特征，当代经济往往是贷款创造了存款。由于地方政府的政绩由经济增长率来决定。因此，地方政府拥有极强的过度投资的冲动。比如，一些地方政府以低价征用土地，然后进行所谓的“经营城市”的房地产开发与基础设施建设，以此创造出高经济增长的政绩与巨额的预算外收入，结果导致各种重复投资及过度投资的浪费。这便是所谓的土地财政。通过房地产与基础设施投资的方式，银行提供了大量廉价信贷，内生性地投放出巨额货币。在有相匹配的劳动生产率提高与贫富差距缩小的条件按下，泡沫可以被逐渐消化，投资可以带来相应的回报。

但由于经济的不平衡增长，几乎占到GDP50%的固定资产投资是不可持续的。任何国家与地区的可持续的经济增长唯一的促动力只能是通过技术进步促进劳动生产率的提高。只有这华山一条路才能让高投资带来高回报。过度投资只能导致产能过剩与“低下并且不断下降的多余的资本存量回报率”（经济学家鲁比尼语）。结果，以楼市最为显著的经济泡沫只能导致越来越难以忍受的通货膨胀。最终的结果很可能是随着泡沫的破灭，经济开始硬着陆。这会引起严重的政治与社会经济后果。

正如我们前面一系列房地产评论文章所讲的，保护银行及实体经济、控制通胀是最为重要的任务，房地产泡沫必然破灭。一旦这个破灭的过程开始加速，地方政府债务则随之成为目前中国经济最大的隐患，其严重性远远超过了什么外储增速下降、房产泡沫破灭之类的问题。要解决地方危机必须要缓解地方政府投资冲动的激励因素，要缓解激励因素就必须要让地方政府放弃土地财政。同时，要控制通胀必须要降低货币内生性，要降低货币内生性也必须要让地方政府放弃土地财政。

根据现代货币与信用经济的特点，从根本上解决现在的经济难题，只有征收直接税的方法，比如房产税、遗产税等财产税可以有效克服目前的经济困境。但短期来看，财产税的制定与实行尚不成熟，在不成熟的条件强行征收只会变成一种无效的政策。因此，要从根本上解决问题需要一段很长的时间才有具体落实可能。

显而易见，试行地方债券成为目前可行而有效的一个权宜之计。地方债券的试行可以起到三种作用：

其一，抑制投机。根据财政部数据，2011年前8月全国财政已达7.4286万亿元，同比增长30.9%，远高于年初财政预算8%的增长幅度。地方政府并不缺少资金。而地方债券主要在江浙、广东、上海等沿海发达地区试行。这一地区财政盈余很高，是中央财政的主要提供者，更不缺少资金。沿海地区目前是我国出口导向型经济的主力，是外汇占款的主要地区和房产泡沫风暴的发源地。因此，通过地方债的发行，沿海地区大量的投机性资本将被圈在地方债券上，其投机性得到抑制。

其二，控制通胀。通过地方债来回收过量的货币可以有效遏制通胀。正如我们前文所述，回收货币主要是通过税收的方法。但过高的税额将降低经济活力与企业发展的动力。因此，在不提高税额的情况下，通过政府债券来回收货币成为另一个选择。这是因为政府债券是货币的替代物，在本质上与现代货币相同，但只要不是银行购买了债券就不会引起通胀。

其三，逐渐剥离地方政府对土地财政的依赖性，降低地方政府的投资冲动。一方面，通过提高存款准备金率与利率来保证大型国有银行的安全性，另一方面，地方政府通过发行地方债券可以在不扩大信贷的条件下融得所需的资金，逐步放弃土地财政，从而降低对房地产与基础设施建设过度投资的冲动。房地产开发商与地方政府之间的利益纽带随之也将被斩断。所谓房地产绑架中国经济的观点已明摆着成为一种痴人说梦的臆谈。

试行地方债券真可谓一举多得。不仅如此，由于地方债发行额度由国务院批准，又由财政部代偿，地方财权被牢牢控制住，从而有效遏制地方政府的非理性行为。正如我们以前写的房地产评论文章所说的那样，地方文官系统翻不了天。其实，邹恒甫教授的研究早就得出结论，发达国家财政分权与发展中国家的财政集权都是最优选择。

在此还要指出一点，现在的地方债券与20年前的大不相同。上世纪80年代末到90年代初， 许多地方政府发行过的地方债券以支援国家建设的名义摊派给各单位，甚至直接充当部分工资。但当时的地方债券是以国家信用为背书的，有财政部的担保。现在的地方债券只是地方政府的自行发行，没有国家信用的担保，这与美国的市政债券相似。这样的地方债券必然要经受市场的考验。若要降低地方债券的信用风险与流动性风险，发行债券的地方政府必须要提高自身信用与财政支出的透明度。因此，地方债券发行使得地方上难以像房地产开发与基础设施建设那样暗箱操作，这样便会有效遏制地方政府的寻租行为。

最后，我们还有个推测。就现状而言，中国不拥有完全的货币发行主权与货币政策独立性。随着出口经济的衰退，中国对海外市场依赖性的下降，我们是不是也正在像美国那样把政府债券也视为货币政策的组成部分之一。通过地方债的试行，逐渐放开到各个级别各种类型的政府债券的发行，并通过这种方法逐渐收回货币主权与货币政策独立性。如果地方债券试点真的是改变货币发行机制改革的一个开端，那么，我们可以说，实行地方债券不仅是房产与基建政策大转型的里程碑，也是货币与信用机制大转型的里程碑。当然，就算实行地方债券确实是货币与信用机制转型的开端，我们想，这应该是一条与人民币国际化相匹配的道路，而且还是一条漫长的道路！

叶楚华 余治国房产系列评论文章：

出来混总是（要）还的——中国楼市即将崩盘

敲响楼市泡沫的丧钟，历史很快会把陈宝存们扫进垃圾堆

20年内，城市房产将成为没人要的破烂

楼市留给你抛盘的时间不多了

社会溃败致中国成高利贷之国

经济软着陆或难实现，中国楼市末日已经降临

温州，没人救得了你了！温州正在成为人间地狱

所有人都将为房产大泡沫付出沉重代价

请给我永远的谎言——放水救炒房老板们纯属妄想

美联储加息预期给中国楼市泡沫最后一击

延伸阅读：

《巴菲特阴谋》云南人民出版社2010年版

《世界金融五百年》天津社会科学院出版社2011年版

乌有之乡书店有售http://book.wyzxsx.com/goods.php?id=5585

《郎咸平说对了吗》凤凰出版社2011年版

http://item.taobao.com/item.htm?id=9799521814

《从铜钱到钞票：中国古代的通货膨胀》

http://www.wyzxsx.com/Article/Class14/201108/258392.html